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모멘텀은 해자가 아니다

지난 몇 년간 저는 경쟁 우위 해자(moat)에 대해 여러 번 글을 썼습니다. Elon Musk가 해자를 중요하게 생각하는지부터, 현금이 해자가 될 수 있는지, 그리고 해자가 노력으로 얻어지는 것이 아니라 만들어질 수 있는지에 이르기까지 다양한 주제를 다뤘죠. 바로 지난주, a16z의 파트너인 Bryan Kim은 아주 구체적인 주장을 트윗했습니다:

“3개월 만에 ARR 200만 달러를 달성하는 것은 과거에는 인상적인 일이었습니다. 이제는 열흘 안에 해내길 기대하죠. 지금 당장은 모멘텀이 유일한 해자입니다.”

그는 이어서 지금 모멘텀이 왜 그렇게 중요한지에 대해 설명합니다. AI가 워낙 빠르게 발전하고 있기 때문에, 고객의 마인드셰어(mindshare)를 얻는 것이 무엇보다 중요하며, 이것이 앞으로 제품, 유통 등에 더 전통적인 '해자'를 구축할 수 있는 권리를 주기 때문이라는 것입니다.

어떤 면에서 이는 제가 이전에 다뤘던 Elon Musk의 관점과 일맥상통합니다:

“우선, 저는 해자가 시시하다고 생각합니다. 구시대의 유물 같아서 고풍스럽긴 하죠. 만약 침략군에 대한 유일한 방어 수단이 해자뿐이라면, 오래 버티지 못할 겁니다. 중요한 것은 혁신의 속도입니다. 그것이 경쟁력의 근본적인 결정 요인입니다.”

하지만 여기에는 간과할 경우 한 세대의 기업들에게 독이 될 수 있는 결정적인 차이점이 있습니다. Bryan의 주장은 ARR 성장에 초점을 맞추고 있습니다. 그는 초기 성장세를 보여주는 신호 중 하나로 연환산매출(run-rate)을 언급합니다. 그러나 결정적인 차이는, 무언가가 얼마나 빨리 성장하는지에만 집중하면 현재 벤처 모델의 몇 가지 핵심적인 결함이 특정 기업 집단에 고착화된다는 점입니다.

수십억 달러 펀드를 가진 사람에게는 모든 회사가 데카콘으로 보인다

이는 “망치를 든 사람에게는 모든 문제가 못으로 보인다”는 고전적인 격언과 같습니다. Bryan의 “10일 만에 ARR 0달러에서 200만 달러로 성장하지 않으면 관심 없다”는 말이나, Hemant의 “3배, 3배, 2배, 2배, 2배 성장은 죽었다. 이제는 100만 달러에서 2,000만 달러, 1억 달러로 성장해야 흥미롭다”는 주장 모두 마찬가지입니다. 이것이 바로 수십억 달러 규모의 펀드를 운용하는 사람의 사고방식입니다. 그들은 가능한 한 가장 큰 성공을 거둬야 하므로, 모든 회사가 흥미를 끌기 위해서는 가능한 가장 큰 결과를 목표로 해야 한다고 생각합니다.

저는 회사를 만드는 데 좋거나 나쁜 방법은 (사기나 범죄를 제외하고는) 따로 없다고 항상 강조합니다. 각자의 방식이 있는 것이죠. 하지만 제가 이 망치와 못의 불일치에 대해 우려하는 점은, 100억 달러나 500억 달러 가치가 되지 않을 한 세대의 기업들에게 독이 된다는 것입니다. 바로 '중산층' 수준의 성공 말입니다. 물론 “달을 향해 쏴라, 그러면 별이라도 맞출 것이다” 같은 말을 할 수도 있습니다. 하지만 회사를 만드는 방식 자체가 당신이 얻을 수 있는 결과를 결정합니다.

100만 달러에서 2,000만 달러, 1억 달러로 성장하는 회사를 만들려면 가격 책정, 마케팅, 채용, R&D 등 거의 모든 면에서 훨씬 더 공격적이어야 합니다. 비즈니스의 모든 측면이 과급 상태가 되어야 하죠. 소수의 직원으로 엄청난 규모의 성장을 이룰 수 있는 몇몇 예외적인 경우를 제외하고, 대부분의 회사는 그런 규모를 달성하기 위해 지속 불가능한 방식으로 회사를 키워야 합니다.

최근 한 예로 Wealthfront가 있습니다. 이 회사는 17년 동안 운영되어 왔으며, 3억 800만 달러의 매출과 1억 2,300만 달러의 순이익을 내고 있습니다. 만약 당신이 회사를 설립할 때 이런 결과를 100% 확신할 수 있다고 말해준다면, 정말 놀라운 일일 겁니다! 훌륭한 비즈니스죠. 하지만 Bryan이나 Hemant의 사고방식에 따르면, 이 회사는 실패작입니다. 존재해서는 안 되며, 흥미롭지 않다는 것이죠. 그들에게 맡겼다면, 이런 종류의 성공은 그들의 투자 대상에서 제외되었을 겁니다.

문제는, 지금까지 상장된 모든 회사 중 100억 달러 이상의 가치를 갖게 될 회사는 5% 미만이라는 점입니다. 1,000억 달러 이상은 1% 미만이죠. 거대 멀티 스테이지 벤처 기업들이 필요로 하는 성공은 사실상 이전에 만들어진 모든 회사의 성공 사례 중 95%를 무효화하는 셈입니다.

이런 유형의 벤처 캐피털 목소리가 커질수록, 더 많은 사람들이 그들의 말에 귀를 기울입니다. VC들은 오직 그 게임만 하고 싶어 하고, 창업자들도, LP(출자자)들도 그 게임만 하고 싶어 합니다. 머지않아 생태계 전체가 오직 상위 1%의 성공을 만드는 데에만 참여하려 들게 되고, 우리는 고객에게 훌륭한 결과를 제공하고, 직원들에게 좋은 일자리를 주며, 그 과정에서 많은 사람들을 백만장자로 만들어주는 '중산층' 수준의 성공을 거둔 한 세대를 잃게 될 것입니다! 이는 세대를 바꿀 만한 결과입니다. 하지만 현재의 '모멘텀 VC'들에게는 그런 성공은 없어져야 할 대상입니다.

경쟁은 패배자들이나 하는 것이다

“모멘텀이 유일한 해자”라는 말의 더 깊은 아이러니는, 모멘텀이 사실은 반(反)해자(anti-moat)라는 점입니다. Packy McCormick이 이 점을 잘 지적했습니다:

Source: Twitter

이는 Peter Thiel이 Zero to One에서 경쟁은 패배자들이나 하는 것이라고 말한 지혜와도 맞닿아 있습니다.

“톨스토이는 안나 카레니나를 다음과 같은 문장으로 시작합니다: ‘모든 행복한 가정은 서로 닮았지만, 불행한 가정은 저마다의 이유로 불행하다.’ 비즈니스는 그 반대입니다. 모든 성공한 회사는 각기 다릅니다. 저마다 독특한 문제를 해결하여 독점을 이뤄냈기 때문입니다. 모든 실패한 회사는 똑같습니다. 경쟁에서 벗어나지 못했기 때문입니다.”

다른 모든 투자자들처럼, 저도 매주 점점 더 짧은 기간 안에 수백만 달러의 ARR에 도달한 회사들의 피칭을 듣습니다. 이런 이야기가 나올 때마다, 엄청난 수의 모방꾼(copy cat)들이 몰려듭니다. 사람들은 어떤 회사가 최초가 아니었음에도 성공한 사례를 충분히 들 수 있습니다. 그래서 '아무개가 저렇게 빨리 저렇게 크게 성장할 수 있다면, 내가 빠르게 따라가서 그 자리에 오르지 못할 이유가 뭐지?'라고 생각하게 됩니다.

Legal AI, AI 코드 생성, 카피라이팅, “AI 롤업”, X를 위한 파운데이션 모델, Y를 위한 AI 오케스트레이션. 이런 카테고리 중 상당수에는 “가장 빠르게 ARR 1억 달러 달성” 차트를 자랑하는 회사가 하나 이상, 심지어 여러 개 있습니다. 이제는 “가장 빠르게 ARR 10억 달러 달성” 차트까지 등장했습니다. 하지만 이 모든 관심은 새로운 플레이어, 추가 자본, 특정 분야에 베팅하려는 모든 이들을 시장으로 끌어들입니다.

Packy나 Peter Thiel 같은 사람들이 경쟁을 모멘텀의 부정적인 외부효과로 지적하는 이유는, 경쟁이 이미 지속 불가능했을 가능성이 높은 모델을 더욱 악화시키기 때문입니다.

코드 생성(code gen)을 예로 들어보죠. Cursor가 ARR 10억 달러를 달성하는 곳에는 Lovable, Windsurf, Devin 등 ARR 1억 달러 이상을 달성하는 회사들도 있습니다. 이미 이 회사들 대부분은 (대부분의 경우 Anthropic에) 막대한 컴퓨팅 비용을 쏟아붓고 있습니다. 게다가 고객을 확보하고 유지해야 하므로, 영업 및 마케팅 비용에도 치열하게 돈을 써야 합니다. 따라서 이미 어려운 경제 방정식이 기하급수적으로 더 골치 아파지는 것입니다.

허상에 돈을 쓰다

Bryan의 원래 “모멘텀이 유일한 해자”라는 글에 한 사람이 지적했듯이, 10일 만에 0달러에서 200만 달러로 갈 수 있는 것은 그만큼 빨리 다시 0으로 돌아갈 수도 있습니다. 이는 과열된 카테고리의 수많은 매출에도 똑같이 적용됩니다.

OpenSea를 예로 들어보겠습니다. 2021년 정점에서 OpenSea는 월 1억 2,200만 달러의 매출을 올렸습니다! 회사는 그 모멘텀을 바탕으로 133억 달러의 기업 가치로 투자를 유치했습니다. 그 후요? 시장은 폭락했고 OpenSea는 정점의 인기를 회복하지 못했습니다.

Source: Dune

그렇다고 OpenSea가 나쁜 비즈니스라는 의미일까요? 꼭 그렇지는 않습니다. OpenSea는 현재 연환산 약 3억 6,500만 달러의 매출을 올리고 있다고 합니다. 하지만 그 기업 가치에 부응하지는 못할 수도 있습니다. 그리고 133억 달러에 투자한 투자자들은 이미 막대한 평가 손실을 보았습니다.

오늘날에도 이와 유사한 사례가 많을 것입니다. 엄청나게 부풀려진 매출을 기록하는 회사들. 질적으로 볼 때 연환산해서는 안 될 매출을 연환산하고, 무료 체험을 매출로 계산할 뿐만 아니라 그 매출을 또 연환산하는 경우도 있습니다. 회사가 1달러를 받고 2달러짜리 물건을 파는 것과 같은 가격 정책으로 매출이 폭발하는 경우도 있습니다.

그런 '모멘텀'에 투자하는 투자자로서, 당신은 장기적으로 실현될 가능성이 매우 낮은 매출에 배수(multiple)를 적용하여 비싼 값을 치르는 것입니다. 이 게임을 하려는 수많은 투자자들이 겪게 될 번아웃은, Slow Ventures의 Yoni Rechtman이 말했듯이, “이것은 마라톤인 동시에 단거리 경주”이기 때문일 겁니다. 모멘텀 투자자들은 너무나 자주 단거리 경주에만 집중합니다.

모멘텀 != 혁신의 속도

Elon Musk는 해자가 중요하지 않을 수 있으며, 대신 중요한 것은 혁신의 속도라고 지적했지만, 사람들은 종종 이를 '성장세(traction)'와 잘못 연관시킵니다. a16z의 또 다른 파트너인 Alex Immerman은 Bryan의 말을 정정하며 “모멘텀은 해자가 아니라, 보트입니다”라고 말했습니다.

“그것은 당신이 요새를 지을 수 있는 섬으로 데려다주는 것입니다. 가장 초기 단계(BK가 투자하는 단계)에는 해자가 없습니다. 모멘텀은 당신에게 해자를 만들 수 있는 능력을 벌어다 줍니다. ChatGPT 시대에도 고전은 변하지 않았습니다. 전환 비용, 네트워크 효과, 규모의 경제, 브랜드, 독점 데이터는 이전에도 방어 수단이었고 지금도 여전히 그렇습니다. 모델은 더 쉽게 구할 수 있고, 제품 구성 요소는 더 저렴하며, 속도는 더 빨라졌지만, 방어력의 물리학은 동일합니다.”

Musk가 ‘혁신의 속도’라고 묘사하는 것은 당신이 올리는 숫자보다는 당신이 가능하게 하는 혁신의 순환에 가깝습니다. 지속 불가능한 모델 위에 수준 이하의 엔진을 만들고도 높은 결과물(예: ARR 성장)을 경험하는 사람들이 있습니다. 하지만 그것이 자동으로 고속 혁신이 가능한 엔진과 동일하다는 의미는 아닙니다. 더 높은 품질의 제품, 단계적 기능 개선, 비효율을 찾아낼 수 있는 팀 등이 그것이죠.

그리고 더 나쁜 것은, 막대한 자본을 등에 업은 모멘텀 투자자 세대가 고속 혁신이 가능한 엔진을 만들지 못했을 때의 부정적인 효과를 더욱 악화시킨다는 점입니다.

생태계를 망치는 것

우리가 이 방정식에 너무 많은 자본을 쏟아부으면, 그것은 수많은 죄악을 감춰줍니다. 모든 대형 벤처 캐피털은 거대한 성공을 거둘 수 있는 회사를 우선시하고 싶어 합니다. 상위 1%의 승자가 될 수 있는 어떤 기회도 놓치고 싶지 않기 때문에, 점점 더 이른 단계에 투자합니다. 잠재적인 성공의 조짐만 보이면, 그들은 금고를 엽니다.

이는 검증되지 않은 모델, 지속 불가능한 경제성, 수준 이하의 성장 엔진, 낮은 품질의 제품 팀 등을 가진 수많은 회사들이 막대한 자본으로 움직이게 된다는 것을 의미합니다. 그 자본과 관심을 무기로, 그들은 더 많은 인재, 더 많은 자금, 더 많은 언론의 주목을 끌 수 있으며, 그 과정에서 그들의 방식이 옳다는 것을 계속 강화하게 됩니다.

이는 다음 세대의 회사들에게까지 영향을 미칩니다. 그러면 모두가 검증되지 않은 모델, 지속 불가능한 경제성, 수준 이하의 성장 엔진, 낮은 품질의 제품 팀이라는 똑같은 플레이북으로 회사를 만들게 됩니다.

모멘텀은 나쁜 것이 아닙니다. 하지만 해자도 아닙니다. 고품질의 장기적으로 지속 가능한 경제 엔진을 구축하려는 노력이 바로 비즈니스를 하는 목적입니다. 하지만 고품질 엔진 구축을 고속 ‘모멘텀 찾기’와 ‘열기 감지’로 대체하는 것은, 여전히 상위 1%의 성공을 낳을 것입니다. 왜냐하면 최고의 창업자들은 막을 수 없기 때문입니다. 그들은 우리가 있든 없든 제국을 건설할 것입니다.

하지만 역사의 뒤안길로 사라질 이들은 바로 중간의 약 50%입니다. 나쁜 회사들이 아니라, 최고가 아닌 회사들. 바로 나머지 회사들 말입니다.